240只股票新晋获券商“买入”评级

广电运通(002152)深度报告：传统ATM龙头 新晋智能金融服务商

类别：公司机构：万联证券股份有限公司研究员：王思敏/孔文彬/徐益彬日期：2020-02-07

公司简介:广电运通是广州无线电集团旗下控股公司，为国内ATM绝对龙头(连续11 年领跑)。2017 年以来公司推动智能化转型，主攻银行网点智能升级机遇。2018 年智能设备逐步放量，公司业绩拐点已经显现。

投资要点:

现金类金融机具困境拖累公司主营业务：近年来，数字支付大规模普及导致现金结算被逐步取代，银行线下网点及现金机具市场受到直接冲击。而公司作为上游的ATM 龙头供应商，业绩受到较大波及，2017 年营收增速已下滑至-0.9%，随行业步入业绩低谷。

银行网点智能化大势所趋，市场空间超千亿：行业趋势来看，银行线下网点地位持续下滑，但考虑到(临柜)监管等因素，其存在仍是必然。因此，以新型(非现金)智能化设备来实现网点升级是大势所趋。银行业协会数据显示，近三年全国银行网点数量维持在22.8 万个左右，若单个网点的改造费用以50 万元计算，按全国23万个网点计算，市场空间超过1000 亿元，新赛道红利正在释放。

外延并购叠加工业化实力，凸显智能金融竞争力：面对机遇，公司在2017 年开启AI 战略转型，而后凭借多桩高科技子公司并购(中科江南、信义科技)快速获取AI 技术基础，同时依靠优异工业化实力(国家级工业设计中心)实现智能化设备量产，VTM 和STM 逐步成为拳头产品。目前公司在现金类设备领域稳居龙头(27.2%)，而在非现金设备领域也已入围农行、交行、邮储项目，拓展兴业、浦发等项目，扩张趋势明显，份额暂居第四(9.3%)。

多措并举提振业绩，探索智能化场景打开长期空间：值得注意的是，公司还抓住银行的非核心业务外包趋势，大力发展设备维护及服务业务，2015-2018 年实现业务营收CAGR 30.8%，2018 年占收比升至36.4%，有效提振业绩。智能金融崛起叠加运维服务对冲，公司2018年营收回升至24.5%，2019Q3 延续升势(25.1%)，拐点趋势明确。中长期来看，公司正在深化智能化发展路径，将智能模式由金融场景横向迁移至交通、安全、便民等场景，未来成长空间巨大。

盈利预测：预计公司在2019-2021 年实现营收70.9/90.7/114.1 亿元，实现净利润8.8/11.5/14.7 亿元，对应EPS 为0.37/0.48/0.61元，对应PE 为26.2/20.2/15.7 倍。首次覆盖，予以"增持"评级。

风险因素：智能金融设备需求不及预期，传统机具需求超预期放缓

皖维高新(600063)公司动态点评：2019年业绩符合预期 膜级PVB树脂达到汽车级工艺要求

类别：公司机构：长城证券股份有限公司研究员：吴轩/张玉龙/苏剑晓日期：2020-02-07

事件：①近日，公司发布2019 年业绩预告，预计公司2019 年全年实现归母净利润为3.6 亿元-4 亿元，与上年同期相比增加2.3 亿元-2.7 亿元，同比增长176.92%-207.69%。②2 月6 日，公司在上证e 互动介绍，目前公司生产的膜级PVB 树脂的各项指标已达到汽车级PVB 膜的生产工艺要求。

公司2019 年净利润符合预期，同时，我们看好公司PVB 膜材料的阶段性成果，认为随着公司生产技术及客户方面的逐步突破，公司PVB 树脂未来有望逐步在汽车领域得到应用，为公司发展带来新的业绩增量空间。

2019 年业绩预计大幅增长，公司PVA 产品产销两旺。1 月21 日，公司发布2019 年业绩预告，预计公司2019 年全年实现归母净利润为3.6 亿元-4亿元，与上年同期相比增加2.3 亿元-2.7 亿元，同比增长176.92%-207.69%。预计2019 年扣非后归母净利润2.9 亿元-3.3 亿元，与上年同期相比增加1.9 亿元-2.3 亿元，同比增长190%-230%。根据谨慎性原则，预计公司2019年累计计提减值准备1.9 亿元-2.5 亿元。公司业绩增长显著主要归于以下三方面原因：(1)公司主产品聚乙烯醇(PVA)量增价涨，水泥、熟料等建材产品产销两旺，产品毛利率较上年同期有所提升。(2)子公司蒙维科技PVA 生产装置稳定运行，实现满负荷生产。(3)新材料产品销售收入在公司的收入占比不断提高，经济效益逐步显现。

积极布局新材料领域，膜级PVB 树脂达到汽车级工艺要求。公司积极布局PVA 光学薄膜领域，当前公司已拥有500 万平米/年PVA 光学膜产能以及700 万平方米/年PVA 光学膜在建产能，新建产能有望于今年投产，随着新增产能的逐步释放，公司有望实现电石-PVA-光学膜-偏光片的一体化产业链，公司盈利能力逐步增强。此外，公司还拥有8000 吨/年的PVB树脂产能，2 月6 日，公司在上证e 互动介绍，目前公司生产的膜级PVB树脂的各项指标已达到汽车级PVB 膜的生产工艺要求，这意味着公司生产的PVB 树脂材料的品质已得到显著提升，我们看好公司该阶段性成果，认为随着公司生产技术及客户方面的逐步突破，未来公司PVB 树脂有望逐步在汽车领域得到应用，为公司发展带来新的业绩增量空间。

投资建议：公司是国内PVA 领域的龙头企业，PVA 产品在规模、品类和技术上均较同行业公司有较大优势，此外，公司还积极布局PVA 光学膜和PVB 树脂等新材料领域。我们看好公司的战略布局及技术实力，预计公司2019-2021 年净利润分别为3.82 亿元、4.84 亿元和5.65 亿元，同比增长193.6%、28.7%和16.8%，对应PE 分别为18.75、14.79 和12.67 倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：1.下游需求不及预期；2.光学膜推广进程不及预期等。

鸿合科技(002955)：受益于在线教育新格局的重塑 加速产品与服务的场景渗透

类别：公司机构：安信证券股份有限公司研究员：焦娟/陈冠呈日期：2020-02-07

国内IWB 保持两位数增速，教育信息化渗透率的提高是其重要推动力量。商用显示产业上游主要为电子元器件，近年来大尺寸液晶屏价格呈下降趋势；下游主要各类应用场景，主要面向政企客户，不同行业需求存在差异化，其中IWB 所包含的互动性更契合教育这种互动性极强的应用场景。教育信息化渗透率的提高是IWB 市场发展的重要推动力量，2018 年IWB 销量达138 万台，销额达211.7 亿元，同比增长分别是14.2%、15.3%。教育信息化是未来大方向，我们认为未来10 年内增长动力来自信息化渗透率提高及换新/升级需求(换新周期7-8 年)。

以教育信息化为主，同时向办公等商用市场拓展，加速产品与服务的场景渗透。公司是国内智能交互显示设备领先企业，主营业务为智能交互显示产品及智能视听解决方案的设计、研发、生产与销售，主要产品包括智能交互平板、电子交互白板、投影机、视频展台等智能交互显示产品，同时包括智能视听解决方案等多媒体电子产品业务。主要客户为中小学校和高校、幼教、培训机构、企事业单位和政府机构等，主要面向教育信息化领域，同时向办公、会议会展、传媒等商用市场拓展。

销售/渠道为王，技术加强壁垒。教育体制内的政府采购，关键资源/渠道是重点。公司隶属于商显市场具备技术实力的企业，应用场景根植于下游的教育信息化产业，最核心的价值为销售渠道/能力，智能交互显示产品的终端客户多为公立学校，公司拥有丰富的教育资源与合作经销商，目前经销为主，直销为辅。

投资建议：鸿合科技在教育信息化领域的基本面较为清晰，未来的成长性源于：1)在教育领域由硬件介入服务，即装备供应商升级为教育服务商；2)教育领域以外，凡“屏”皆为市场开拓新的商用场景。预计公司2019-2021 年净利润分别为2.95/3.15/3.62 亿元，对应EPS 为2.12/2.26/2.60 元，参考可比公司估值，给予2020 年30 倍目标PE，对应目标价68 元，维持“增持-A”评级。

风险提示：商用市场开拓不达预期，市场竞争加剧。

张家港行(002839)深度报告：转型微贷有望提升盈利能力

类别：公司机构：国信证券股份有限公司研究员：王剑/陈俊良/李锦儿日期：2020-02-07

张家港区域经济：结构相对均衡

张家港行全称江苏张家港农村商业银行，主营业务区域位于张家港本地。张家港市经济发达，是全国百强县第三名，目前经济增速与全国平均水平接近，比较稳定。与全国平均水平相比，当地经济特点是私营企业和外商投资企业较多，大型企业占比相对更高。虽然如此，张家港行仍然投放了相对较多的小微企业贷款，而且近几年随着公司向零售转型推进，还投放了更多的个人经营性贷款。

财务分析：目前处上市农商行平均水平

基于当前静态数据，从收入结构、资产负债结构、资产质量等数据来看，张家港行各项财务指标与农商行整体水平差异不大，并没有特别突出和特别恶化的地方。公司目前的ROE 在农商行中不算高，ROA处于农商行中间水平。

未来展望：加码个人经营性贷款，有望提升ROE

与其他农商行不同之处在于，张家港行自2017 年开始进军小微信贷市场，个人经营贷占比逐步提升，目前占比达到21%，仅次于常熟银行。我们认为，往未来看，随着张家港行高收益个人经营性贷款占比进一步增加，其盈利能力有望进一步提升。

由于竞争加剧可能导致个人经营性贷款收益率下降，因此我们考虑不同竞争程度的情形，测算了不同情形下个人经营性贷款占比提升对公司ROE 的影响。我们认为张家港行相对行业的ROE 在未来有望提高2~3 个百分点，这将使得其相对行业的ROE 差距大幅收窄。

投资建议

结合绝对估值与相对估值两种方法，我们认为张家港行内在价值为4.8~6.1 元，对应2020e PB 0.8~1.0x，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示

多种因素可能会对我们的判断产生影响，包括估值的风险、盈利预测的风险、政策风险、财务风险、市场风险、其它风险等。

中国太保(601601)2019年业绩快报点评：转型2.0提质增效 2020年再出发

类别：公司机构：长城证券股份有限公司研究员：刘文 强/张永日期：2020-02-07

事件

2 月3 日，中国太保发布2019 年年度业绩预增公告， 2019 年年度归属本公司股东净利润约为270~288 亿元，同比增速约为50%~60%。Q4 实现净利润约为40.9~58.9 亿元，环比Q3 下降约为12.6%~39.3%；归属本公司股东的扣除非经常性损益的净利润约为226~244 亿元，同比增速约为25%~35%。Q4 实现扣非净利润45.2~63.2 亿元，环比Q3 下降约为6.1%~32.8%。业绩增长的主要原因是投资收益及非经常性损益的影响，其中，非经常性损益事项(财政部和税务总局公告【2019 年第72 号】影响2018 年度汇算清缴)影响金额约为48 亿元。

投资要点

1.转型2.0 聚焦队伍和价值，个险人均产能增速回升

2019 年公司深入推进转型2.0，聚焦队伍升级和服务增值，代理人产能增速触底回升。公司坚持“量稳质优”的个险发展策略，严把队伍入口，关注人力质态，明确实施分层画像管理，提升队伍留存率。公司持续打造“三支关键队伍”建设，即做大核心人力、做强顶尖绩优人力、培育新生代队伍。2019 年上半年，代理人月均人力79.6 万人，同比-11.0%；月均健康人力和月均绩优人力分别为30.9 和16.8 万人，同比-9.6%和-4.0%，核心队伍脱落情况优于整体。代理人月均健康人力和月均绩优人力占比38.8%、21.1%，同比上升0.6pct 和1.5pct。代理人均产能增速结束了自2016 年以来的负增长，回升至1.0%。

公司聚焦长期价值增长，调整短期业务结构，削减低价值渠道，NBV 增速受到影响。2019Q1-Q3 个险新单保费同比-13.1%、-3.4%、-18.5%；其中，前三季度期缴业务同比下降18.6%，占个险新单业务比重85%，Q3期缴业务同比下降25.8%。2019 年下半年推出新业务价值率较高产品，一定程度弥补NBV 增长缺口，预计Q4 公司NBV 降速将收窄。

2.产险承保盈利水平较高，农险迎来高质量发展

2019 年公司产险保险收入1336.0 亿元，同比增长13.4%，跑赢大市3.12pct。其中Q4 产险保险收入331.5 亿元，同比增长11.7%，环比Q3 增长4.04%。车险坚持品质管控，强化费用管理，为承保赢得利润空间。前三季度车险保费收入461.3 亿元，同比增长5.2%，优于行业增速。车险手续费及佣金支出增速较同期明显降低，占车险原保费比重由2018 年的22.43%降低至2019 年上半年的14.09%。公司持续挤压赔付水分，综合成本率维持在98%左右。

非车业务品质提升，新兴领域快速发展，为未来发展注入新动能。企财险扭亏为盈，综合成本率下降至97.4%；责任险保持较好的盈利水平；保证保险业务收入26.08 亿元，同比增长47%，综合成本率97.7%。农险加快与安信农险的全面融合，已成为第二家获得全国所有区域农险经营权的保险公司。2019 年上半年实现保费收入37.96 亿元，同比增长48.3%，市场份额持续提升。

预计Q4 车险增速持续好转，产险结构进一步优化，农险打造创新品牌未来发展可期。

3.投资稳健性优于同业，预期收益改善增厚业绩

公司资产配置结构合理，投资稳健性优于同业。公司强化资管组织体系和机制建设，顺应市场变化趋势优化战略资产配置。2019 年上半年，太保集团管理资产达1.87 万亿元，较上年末增长12.5%，其中集团投资资产1.36 万亿元，较上年末增长10.0%。资产配置结构方面：1)固定收益类投资占比具有绝对优势。截至Q3 占比82.2%，较上年末下降0.9pct，较Q2 下降0.4pct。2)权益类投资占比一直稳定在8%~10%之间。3)另类投资是公司投资的业务特色，占比增长迅速，由2013 年的5.7%增长至2019Q3 的20.5%。与其他上市险企相比，投资稳健性较高，净投资收益率围绕5%上下浮动，基本保持稳定。

4.受“新冠”疫情短期冲击，影响一季度业绩达成

截至目前，新型冠状病毒疫情尚未出现明显的缓和拐点，专家估计未来两周出现疫情高峰，预计Q1 乃至H1 业绩影响显著。1)太保寿险业务“开门红”业绩一直是其全年保费收入达成的重要贡献时段，2018 年和2019年公司一季度寿险保费收入占全年比重分别为44.4%和43.7%。受此次疫情影响，全国大部分地区延迟复工，寿险代理人活动受限，对公司Q1 保费及NBV 达成将造成压力。2)疫情对产险业务影响集中表现在对航意险和货运险的冲击，但由于这两个险种规模占比较小，故影响有限。3)权益市场波动加剧，或将影响险资投资收益。4)长期得益于公众保险意识增强，在相关政策鼓励下，有利于健康险和责任险发展。2019 年上半年太保长期健康险占寿险比重为20%，且增长迅速，预计在疫情缓和期后会呈现出“爆发式”增长。

5.估值与投资建议

公司整体业绩增长稳定，寿险代理人产能回升，产险业务结构优化，税费转结政策增厚公司利润。新一届董事会提出的战略转型2.0 的目标和愿景，全面深入推进。“聚焦队伍”实现人力与产能双驱动，“聚焦价值”调整业务结构利于公司长期NBV 增长，“聚焦赋能”用科技赋予发展新动能，构建“保险+健康”、“保险+养老”生态圈。“新冠”疫情短期对公司Q1乃至H1 的业绩达成造成一定压力，也符合行业整体的发展背景，长期影响可控且有利于健康险、责任险发展。

我们看好公司的发展前景，且我们认为在行业增速放缓的时代背景下，现金分红在险企PEV 估值体系中的重要性提升，太保在上市险企中的分红率居首，可能面临重新定价的，需要引起重视。我们预计2019-2021 年摊薄EPS 为3.07/3.55/3.87 元，对应P/EV 分别为0.91/0.79 /0.70 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：中 美贸易 摩擦波动风险；市场大幅下跌；业绩不及预期风险；利率波动风险；宏观经济下行风险；“新冠”疫情蔓延风险

姚记科技(002605)：休闲游戏业务快速增长 广告收入将成变现新引擎

类别：公司机构：东吴证券股份有限公司研究员：张良卫日期：2020-02-06

增速换挡，游戏业务成为公司业绩增长新动能：姚记科技过去主要从事各类扑克牌的设计、生产和销售。近年来，面对扑克牌行业的整体下滑，公司积极切入医疗健康、网络游戏等领域，尤其2018 年以来加大休闲游戏产业布局，两次收购成蹊科技股权，至2019 年4 月完全并表，并于2019 末收购大鱼竞技51%股权，成蹊科技业绩高速增长，带动公司业绩重回增长轨道。

游戏业务增速亮眼，广告变现方兴未艾：公司游戏业务增速亮眼，成为公司业绩主要增长引擎。但休闲游戏付费率低，2018 年安卓端付费率仅2.6%，游戏充值的贡献来自极少数玩家，公司为了提高休闲游戏的变现效率，开始探索广告变现模式。公司于2020 年1 月份发布《小美斗地主》，即为广告变现产品，春节期间已荣登ios 免费榜首位、娱乐场游戏榜单第一名及棋牌游戏榜单第一名，表现超出市场预期。

携手互联网巨头，休闲游戏广告进化出新模式。字节跳动等广告平台通过与《小美斗地主》的后台打通，利用先进的算法，匹配广告素材，将自身承接的广告库存分发至联盟游戏公司的游戏app 上。广告主按照广告播放情况支付费用，字节跳动再按照协议分成比例(约20%)支付给姚记科技。当前这种模式下，玩家在游戏过程中主动点击观看视频广告，以此来获得游戏币、装备或者相关赛事资格，因此是一种激励广告。由于是玩家主动选择观看广告，而且广告时长很短，通常在15-30 秒之间，为了不错过游戏乐趣，玩家通常会观看广告，使得广告触达率相对较高。

广告变现模式为休闲游戏开辟更广阔的市场空间。休闲游戏2018 年安卓端付费率仅2.6%，广告模式的出现，相当于对剩余97.4%的玩家实现货币化。重度游戏单DAU 日均营收在10-15 元之间，休闲游戏广告变现仅以1/10 的变现效率计算，单DAU 对应日均收入1~1.5 元(以每个用户每天观看20 个广告计，相当于50~75 元/CPM)，则100 万DAU 的产品就能贡献年收入(1~1.5)*100*365*0.2(20%分成比例)=7300~10950万元。公司预计后续仍将有多款广告变现模式的游戏上线，随着公司产品DAU 的不断增大，有望为姚记科技贡献较大业务增量。

盈利预测与投资评级：我们预计2019-2021 年，公司将实现归母净利润371.18/595.66/805.03 百万元，同比增长186.2%/60.5%/35.2%，对应PE分别为41.86/26.08/19.30 倍。公司积极转型成果显著，为A 股休闲游戏龙头企业，原有棋牌、捕鱼类游戏春节期间用户数也都出现大幅增长，业绩有望提升，公司积极探索广告模式，将为业绩贡献显著弹性。我们根据分部估值法计算公司2020 年对应市值为205 亿元，对应股价51.38元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：棋牌类游戏监管政策趋严；广告业务变现不及预期；传统主业超预期下滑；短期股价上涨较多，后期有回落可能；商誉减值风险

玲珑轮胎(601966)公司动态点评：玲珑集团增持公司股份 疫情面前彰显发展信心

类别：公司机构：长城证券股份有限公司研究员：孙志东/张玉龙/苏剑晓日期：2020-02-06

事件：①近日新冠病毒疫情持续发酵，公司1 月11 日以来新投产的湖北(荆门)工厂存在复工不确定问题，市场对公司的生产经营存在担忧。②2 月4 日，公司接到公司控股股东玲珑集团有限公司的通知，玲珑集团拟增持公司股份，增持规模1 亿元-4 亿元。在此次增持计划实施前，玲珑集团持有公司股份6.042 亿股，占公司总股份的50.35%。我们认为尽管疫情短期可能会影响公司荆门工厂的正常运营，但对公司整体的生产影响有限，而玲珑集团的增持计划彰显了其对公司发展的信心。

玲珑集团增持公司股份，疫情面前彰显发展信心：2020 年2 月4 日，公司接到公司控股股东玲珑集团的通知，玲珑集团拟用自有资金或自筹资金计划在未来3 个月内增持公司股份1 亿元~4 亿元。另外，本次拟增持股份的价格不设置固定价格、价格区间或累计跌幅比例，玲珑集团将基于对公司股票价值的合理判断，择机实施增持计划。我们认为，虽然受新冠病毒疫情影响，轮胎行业市场情绪相对低迷，但玲珑集团本次股份增持计划彰显了集团基于对玲珑轮胎公司未来长期发展的信心和价值的认可。

荆门工厂尚处试生产阶段，复工时间不确定对公司整体生产影响有限：

今年1 月11 日，湖北(荆门)玲珑轮胎有限公司一期项目(包括年产120万条全钢子午胎和年产400 万条半钢子午胎生产线)正式投产。但由于疫情因素，湖北省的复工时间存在不确定性，市场上对公司新增产能的生产经营存在担忧。我们认为公司荆门基地的复工问题对公司整体的生产影响相对有限，主要包括以下三点原因：(1)从产能占比的角度。玲珑轮胎目前累计轮胎总产能超过7000 万条/年，荆门工厂轮胎产能约占公司总产能的7%，荆门工厂产能占公司总产能的比例不高，荆门周边客户的供货问题可通过公司其他工厂维持。(2)从开工率的角度。根据中国化工报信息，目前玲珑轮胎荆门工厂半钢子午胎生产线尚处于试生产阶段，这意味着荆门工厂子午胎产能自身开工率相对较低，因而湖北地区复工的不确定性对荆门工厂的生产影响不大。(3)从疫情持续时间的角度。我们预期疫情大概会在短期内结束，随着疫情的逐步稳定和消散，公司荆门基地也有望继续恢复生产运营。

投资建议：公司作为国内轮胎行业龙头企业之一，与国内同行相比，在配套市场具备优势，有望率先迎来收获期。我们看好公司在配套市场的长期布局，随着公司在配套市场逐步发力，公司品牌力有望不断提升，进一步提升成长空间。预计2019-2021 年，公司实现营收168.79 亿、189.34 亿、213.53 亿，同比增长10.3%、12.2%、12.8%；实现归母净利润16.62 亿、19.31 亿、23.08 亿，同比增长40.7%、16.2%、19.5%，对应PE 14.75X、12.68X、10.61X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：原材料价格波动风险；汽车销量增长不及预期，配套市场开拓进展低于预期，疫情控制不及预期等。

涪陵榨菜(002507)：渠道库存消化良好 错杀机会值得关注

类别：公司机构：新时代证券股份有限公司研究员：陈文倩日期：2020-02-06

渠道库存去化良好，业绩回升趋势明显

四季度公司渠道下沉效果逐渐显现，节前库存已回归正常水平，降至30-35天左右。公司一级经销商超过1200 个，传统渠道网络已经覆盖全国264 个地级市，县级、三线城市渠道借助品牌推广正在持续开拓。2019 年计划覆盖的新增市场已基本完成覆盖，新增的500 家经销商进展顺利，预计2020 年开始放量。我们预计公司2019-2021 年归母净利润为6.7 亿元/7.7 亿元/9.0 亿元，对应EPS 为0.85 元/0.97 元/1.14 元，对应PE 为28/25/21 倍，上调至“强烈推荐”评级。

成本预计波动不大，产能释放、品类扩张助力继续放量

涪陵地区青菜头丰产，公司28 万吨左右原料窖池收贮、调剂能力领先，为平抑大宗原料价格大幅波动奠定基础，预计2020 年青菜头采购价波动不大。公司拥有超过10 条现代化生产线，产能领先于行业，随着涪陵基地1.6 万吨脆口榨菜生产线、眉山基地5.3 万吨榨菜生产线及东北基地5 万吨萝卜项目按规划推进将逐渐形成集约化生产基地。另外，“惠通”老产品逐渐下架并在乌江渠道铺开售卖，泡菜业务将成为业绩有力支撑。公司规划进一步扩展品类，在调味酱领域寻求突破，佐餐开味菜行业的大型航母地位更加稳固。

疫情对公司影响不大，建议关注错杀反弹机会

公司下游以家庭消费为主占比超80%，餐饮端占比小于20%，疫情主要影响餐饮端销售，同时疫情刺激个人消费囤货，部分地区已脱销，渠道库存去化加速完成。重庆地区复工时间比往年延迟一周，影响局部地区供货，我们判断疫情对榨菜的产销影响均不大，低库存也有助于理顺价格体系。我们看好公司新增市场带来的业绩增量(新增市场30 万算开发完成，公司计划2-3 年内开发完成，公司2020 年将继续拓展空白市场，至少未来三年将持续贡献增量)及原有渠道下沉的改进(预计疫情过后餐饮、外卖渠道也会大力放量)。

公司目前估值处于历史低位，安全边际高，建议关注错杀后反弹机会。

风险提示：产品提价影响销量，新品推广不及预期

三一重工(600031)：产业重构 工程机械龙头王者归来

类别：公司机构：东北证券股份有限公司研究员：刘军/张检检日期：2020-02-06

前言：疫情只是短期冲击，行业核心变量是固定资产投资，只要该指标不受冲击，行业影响有限，再加上行业现金流好，估值便宜，龙头还有大发展机会，疫情带来短期股价调整反而是机遇。

1、行业发展有韧性，销量中枢有支撑。a、行业深度调整后，设备保有量与GDP 关系基本恢复平衡，弱经济背景下基建房地产投资有望继续保持增长，这是与上一轮周期最大不同；b、上一轮周期零首付政策导致大量伪需求冲击行业，再加外部环境突变，行业经历前所未有的调整，至今行业没有再出现零首付激进政策，有利行业平稳发展；c、产业链短板得到补充，有助于国产品牌市占率提升。

2、产品布局决定公司格局，挖机产业链价值大，公司作为行业龙头，发展后劲足。第一轮(2000 年前)，国产装载机产业大发展，以柳工为代表的装载机企业实现崛起；第二轮(2000-2011 年)，行业黄金发展十年，三一中联凭借混凝土机械和起重机产品成为行业新晋龙头；第三轮(2011 年至今)，三一凭借挖机崛起进一步实现王者归来。从长期产业格局看，挖机产业链价值大，是行业最大的单体市场，也是盈利能力最好的板块，未来还存在对装载机替代、微挖渗透率持续提升及全球化拓展的逻辑，行业天花板远未到，公司作为产业龙头，看好其发展前景。

3、价格战推动行业重构，强者恒强。价格战影响，首先对制造业来说，规模是核心，龙头能凭借体量在供应链、运营等方面获取更多优势，再加上规模效应，实现更高盈利水平；其次，盈利能力优劣决定了企业在行业的战略地位，在竞争激烈环境中，龙头公司可凭借强大的盈利优势对中小企业进行降维打击，占据主动地位，最大程度享受产业重构红利；第三，经销模式决定短期价格战的冲击影响大小，而经销商规模决定其长期风险抵御能力，强者恒强。

业绩与估值：我们上调公司2019-2021 年归母净利润至114 亿、130 亿、143 亿，对应PE 分别为11 倍、10 倍，9 倍，维持“买入”评级。

风险提示：经济景气度大幅下滑，房地产及基础设施投资不及预期