股或重回上行周期

投资资讯 2022年07月27日 13:03 2 touzi333

本报记者罗辑成都报道

“当前社融增速边际转正并将加速改善，中国经济将会从下行期逐渐进入复苏期。A股在此背景下，将开启新一轮两年至两年半的上行周期，又由于牛市后的‘扭亏阻力位’效应，将以结构性行情为主，即‘结构牛’或‘震荡牛’。而在此新一轮行情中，也将逐渐重塑新结构。未来两年最有希望占优的大类行业或在金融地产、医疗保健、上游资源、TMT中出现，最有希望的风格则是大盘价值、小盘价值。”7月14日，招商证券策略首席分析师张夏在招商证券研发中心携手招商期货在成都举办的“论道蓉城2022夏季峰会”上，站在当前阶段展望未来趋势时提到。

而中短期来看，张夏提及：“2022年下半年也将在上述新一轮上行周期的前半段形成震荡上行的走势，全年走出‘√￣’的概率也进一步提升。同时，根据A股所处的阶段，下半年将会演绎从流动性驱动到社融驱动的特征，对应的将会演绎从小盘成长到大盘价值的风格演变。行业配置主线则沿着‘泛新能源’和‘社融驱动’两个方向布局。”

“震荡牛”中形成新结构

回顾2022年上半年，A股市场先跌后涨。在上述峰会上，张夏表示，该V型反转主要驱动因素为内部经济担忧缓解、疫情受控、流动性宽松，外部美债美元指数见顶回落，通胀预期边际好转。而站在当下，其认为2022年下半年，中国经济将进入新一轮信用上行周期，全球经济则进入衰退期，美债收益率有望见顶。A股将会延续此前趋势，呈现震荡上行的走势，全年走出“√￣”形态。

具体来看，张夏提及，以社融增量增速（六个月移动平均）、新增中长期社融增速（六个月移动平均）、超额流动性、工业企业盈利增速配合以中国十年期国债利率、WIND全A构成的A股长期价值线来看，中国经济存在每三年半左右为一轮的信用周期规律。自2005年以来，已经历五轮周期。在过去的一年左右时间内，随着前期国内信用紧缩，出口增速下滑，加上今年以来疫情突然反复，经济经历了加速下滑的过程。而当前随着疫情受控，新增社融增速明显回升，上一轮下行基本告一段落，过去一轮信用周期结束，新一轮周期开启。

“当前新增社融增速明显改善，新增中长期社融增速依然为负。但随着后续稳增长政策的落地，三大领域的融资需求均有望改善，即地产销售边际改善，基建稳增长发力、制造业投资需求回升，新增中长期社融增速有望进入一轮新的回升期。同时，消费边际改善的趋势确定。若将A股划分为下行期、复苏期和转折期，在经历了去年下半年至今年二季度转折后，目前中国经济正处在下行期，但随着投资需求和消费的改善，下半年将会逐渐走向复苏期。”

与此同时，张夏提到，全球经济进入下行周期，下半年全球通胀可能会在高基数下回落，美债名义收益率见顶，实际利率通常都会同步见顶，全球衰退交易开启。在上述因素和周期叠加下，正处在社融增速边际转正、未来将加速改善、经济从下行期逐渐进入复苏期的A股，“将开启新一轮两年至两年半的上行周期”。

而考虑到刚刚经历2019～2021年的居民资金加速入市，市场的“扭亏阻力位”效应（注：牛市结束后大幅下跌至企稳回升阶段，投资者“回本”后选择卖出、赎回，从而在上一轮牛市中居民资金加速入市的平均成本线位置形成技术阻力位，市场难以持续大涨、呈现结构性行情，即“扭亏阻力位”效应）明显，形成增量资金正反馈的概率相对较低。张夏认为，该情况下，市场大幅上涨的概率较低，这一轮上行或更类似2016～2017年的震荡向上格局。同时，在“扭亏阻力位”效应的相同逻辑及多因素共同作用下，未来两年新的投资结构将在此“震荡牛”中逐渐形成。“从过往看，大级别牛市结束后，随后的结构性行情开启时，由于缺乏持续的增量资金和‘扭亏阻力位’效应的存在，此前大牛市中基金重仓的板块往往不再成为机构看重的板块，导致该板块在牛市结束的两年半左右结构性行情中往往排名倒数。而别的板块因为有了存量调整的增量资金，表现反而较好。过去两年占优的大盘成长风格将会逐渐让位中小、价值风格。”

或现小盘成长到大盘价值的风格演变

张夏提到，当前流动性十分充裕，对A股估值产生正面支撑，体现为流动性驱动的特征。后续随着稳增长政策进一步落地，基建和制造业的融资需求边际回暖，地产销量亦边际改善，新增社融增速有望震荡走高，将体现为社融驱动的特征。在此背景下，对应该驱动特征的变化，市场风格将会演绎从小盘成长到大盘价值的风格变化。

具体来看，流动性驱动下，超额流动性明显回升，社融增速触底回升但增速不高，市场拐点出现。此时，风险偏好明显改善，前期跌幅较大的小盘成长在风险偏好和流动性改善的背景下出现明显反弹。随后，在超额流动性仍高、社融增速触底大幅回升、企业盈利触底但增速不高，此时大盘成长、大盘价值占优，又按流动性强弱，则大盘成长、大盘价值各更占优。接下来将出现基本面驱动，即随社融增速回升后盈利增速大幅改善，此时，社融增速见顶回落，流动性恶化，但随着盈利增速大幅改善，市场开始追求盈利弹性，体现出更强盈利弹性的中小市值风格受到市场青睐。小盘价值、小盘成长表现占优。最后，社融增速转负，企业盈利见顶回落，流动性边际恶化，出现“戴维斯双杀”，市场呈现明显回调下，大盘价值因为估值低，盈利稳定，将受到市场青睐。

“当前流动性充裕，体现为小盘成长风格相对占优，如果在地产改善的加持之下，下半年新增社融增速有望明显回升，同时考虑中期风格变化因素，下半年将会演绎从小盘成长到大盘价值的风格演变。”张夏提到。

在此推演下，张夏提及，行业配置主线或可沿着“泛新能源”和“社融驱动”两个方向布局。“中长期社融大幅改善之前，新产业趋势相关领域或有更好的表现，典型的如风光储（注：风电、光伏发电、储能）、智能车、锂矿、自动化设备等。社融改善后，基建投资企稳，地产加持后，社融方能放量，则建议关注白酒及地产链消费、银行保险。”

（编辑：夏欣校对：颜京宁）